外媒：由于三个原因 已经恢复元气的A股却看不到牛气

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本文来源:英国《金融时报》中国网络作者:英国《金融时报》中国网络作家黄帆

最近，海外主要股市持续走强，国内投资者对此颇为羡慕。与此同时，他们也期待着a股的又一次大牛市，这样每个人都可以有激情。事实上，美国股市已经连续八年处于牛市，S&P、道琼斯和纳斯达克指数均创出新高。在美国股市的推动下，全球股市多年来一直保持强劲，甚至连已经下跌了20年的日本股市也多年来屡创新高。与我们一致的港股有望在2007年再次达到峰值。

a股的活力似乎已经恢复:尤其是今年以来，a股呈现出一种底部逐渐上升的格局。上证综指和深证综指分别上涨7.9%和8.94%。横向比较而言，尽管它的表现不及恒生指数、纳斯达克指数、道琼斯指数、S&P 500指数和德国dax30指数等领先指数，但它在全球的表现也相当不错。

为什么大多数投资者感觉不到a股的牛市？因为a股的投资风格已经悄然改变。过去，投资者热衷于参与新产品、主题和小门票的投机，但今年他们遭遇了滑铁卢。在监管者有形之手的指引下，高估值的小盘股、概念股和次级新股通常会一波接一波地回归其应有价值。在前三个季度，代表大盘股的上证50指数上涨了16.85%，代表主流蓝筹股的沪深300指数上涨了15.90%，而创业板指数下跌了-4.85%。

那么，a股未来的发展趋势是什么？你真的像大家期望的那样走出了大牛市吗？让我们先看看基本原理。

欧美经济的稳步复苏带来了海外市场的需求，人民币适度贬值提高了竞争力，导致今年中国出口全面反弹。这对最近的国内经济有非常明显的拉动作用。随着供给侧改革、制造业升级和消费升级的推进，企业利润总体上有了显著提高，货币政策的中性有向宽松化发展的趋势。前央行在国庆假期宣布的定向RRR降息在某种意义上也传达了这样一个信号。

货币趋于宽松，随着企业利润的提高，国内经济有望在未来企稳。在这种有利于投资者的基本面背景下，股市很有可能在未来继续稳步上涨。然而，如果我们真的想像国内投资者预期的那样演变成一个大牛市，我们必须问:我们准备好进入牛市了吗？

如果各方面都没有做好准备，而是人为地将股市推出大牛市，那么实际的开山就等于拔苗助长。2014-2015年短暂的人为牛市给大多数人造成了巨大损失，这场悲剧至今仍历历在目。这里没有必要详述。

可持续的长期牛市的条件是什么？我认为有以下几个方面:

首先，估价，高成本绩效是最后一句话。美国股市已经上涨了八年多，该公司的利润增长与股指的上涨基本同步。尽管代表上市公司主流的S&P 500指数在8年内上涨了200%以上，但目前的平均市盈率约为25倍，股息收益率超过2%(根据沪深300指数的数据)。与美国目前1.25%的利率水平相比，它仍然具有投资价值。回顾a股，虽然上证综指的平均市盈率不到20倍，但考虑到权重很高的银行和保险公司的估值已经降低了平均市盈率，以中位市盈率看低实际上似乎是一种误导。50表明整体估值一点也不低；股息收益率只有1%左右，与被视为无风险的理财产品5%的收益率相比，这算不了什么。有人说，我不在乎估值，股价就不能涨吗？应该知道，低收益资产和杠杆是几乎所有危机的根源，比如美国次贷危机和2015年国内股市崩盘。你想再试一次吗？

第二，机制，出入境自由可以持续。我们实行首次公开发行审核制度，新股的发行、定价和具体发行公司选择等基本要素由监管机构的有形之手决定。特有的ipo机制使得股票一上市就被高估:不管行业和增长如何，新股发行的市盈率都是23倍，这根本不算低，但上市后，每日涨停板将估值直接保持在真正二级市场交易开始前的超高水平。最近，作者很幸运地签下了两个新的股票，所有的股票在开盘前都上涨了300%以上；从表面上看，目前的发行机制已经照顾到各方的利益。事实上，这意味着估值高的资产不断被投入a股，这需要很长时间来消化。基于这种高估值、低回报资产的全面牛市无异于空.中部的一座城堡

我们也看到，中国证监会的高层管理人员能够顶住压力，保持每周新股正常化，这确实值得称道。我希望监管者抓住市场复苏的机会，先放开ipo的节奏，然后抓住机会放开发行价格的控制，这样才能真正让市场决定资源的配置。然后，实施退市机制。当新股发行能够与市场接轨时，管理不善、舞弊的公司能够及时退出市场，真正让市场发挥优胜劣汰的基本功能；只有市场机制建立并正常运行，才能实现可持续的长期牛市，否则，疯牛加慢熊的命运将难以改变。

第三，投资哲学、理性和耐心是正确的方法。大多数a股投资者对预期回报有很高的要求。当牛市到来时，他们迫不及待地在股票市场上一天买卖多次，希望通过努力工作致富，抓住每一次波动获得高回报。然而，频繁的交易恰恰是股市投资中的一个禁忌，它不仅要支付更多的交易佣金和印花税，还会导致盲目跟风，上涨时只参与一小段时间，下跌时参与整个过程。因此，即使在大牛市的情况下，收益也是有限的。

大多数a股投资者认为，研究基本面将在起点上失败。对小的、投机性的概念、投机性的故事、投机性的不良表现和投机性的重组进行投机是一种光荣的传统。此外，这种习惯公式已经尝试和测试了很多年。然而，这个估计确实不同。市场欢迎与过去想法不同的监管者，监管者可以直接控制市值超过2万亿元的国家团队。自2015年股市崩盘以来，上证综指已从5100点下跌逾30%，成长型企业市场指数下跌逾一半。然而，以国酒、中药、家电、食品、银行和保险为代表的未偿股票继续上涨，达到新高。通过股市灾难救援的方式实现蓝筹股价值的回归，超出了任何专家的预测范围。

无论如何，a股的风格真的变了。我认为，如果牛市真的到来，在监管者有形之手的控制下，它将展现出与过去不同的表现。这种情况很可能发生:少数估值低、增长良好的蓝筹股继续推动指数上涨，而大多数估值高的股票不是上涨，而是下跌。如果投资的想法跟不上市场的变化，牛市不会改变损失的命运。

对于投资者来说，与其期待新的周期和大牛市，不如脚踏实地，找一家盈利能力强、增长合理、品牌优势和内部治理稳定的公司，在股价低于或等于其应有价值的前提下购买，并在价格仍然合理的情况下长期持有。通过这样一种简单而无忧的方法，即使牛市永远不会到来，它也能获得长期丰厚的回报。如果你不具备判断公司的能力和条件，建议以持有主流指数基金的形式参与(如CSI 300)。毕竟，经济基本面的改善和相对宽松的货币政策，再加上全球牛市环境，至少可以在a股估值合理的情况下，抬高蓝筹股板块的底部。

否则，在急功近利的心态驱动下，如果牛市真的到来，操作会更频繁，交易成本会更高；操作更激进，更容易陷入陷阱。有了杠杆，一旦出现异常波动，就很容易失去一切。我们应该还记得2015年人为牛市后的混乱局面。如果我们已经把车翻了，就不应该再翻了。