美联储缩表将进入实操阶段 新兴市场“削减恐慌”不会重演

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作为影响新兴市场经济体资本流动的一个重要因素，西方发达国家退出量化宽松一直是市场关注的焦点。一些分析师指出，如果美联储在9月份宣布一项具体的货币政策缩减计划，“缩减恐慌”很可能不会出现。相反，由于各种因素的综合影响，预计新兴市场经济体的资本流动将在上半年改善的基础上继续改善。

作为影响新兴市场经济体资本流动的一个重要因素，西方发达国家退出量化宽松一直是市场关注的焦点。最近，市场预测美联储将在9月份的货币政策会议上宣布一项缩减资产负债表的具体计划。“减排恐慌”会重演吗？一些分析师指出，尽管美联储已进入加息和降息的实际阶段，但新兴市场经济体的资本流动将在2017年剩余时间里有所改善，预计2018年将再次实现净流入。

新兴市场经济体的资本流动受到发达国家货币政策的显著影响。金融危机后，世界各国都特别关注美联储的量化宽松趋势。随着2008年底第一次量化宽松，大量国际资本涌入新兴市场经济体，导致净资本流入出现“V型”反弹。2013年5月，时任美联储主席的伯南克宣布，美联储可能会削减量化宽松规模，这引发了市场恐慌。大量资金，特别是投资于证券组合的资金，在短时间内迅速撤出新兴市场，导致新兴市场经济体汇率和资产价格普遍下跌，造成重大影响。在此期间，尽管美联储的货币政策实际上没有改变，但它在市场预期中发挥了关键作用。2014年底，美联储退出量化宽松，随后开始加息，新兴市场经济体净资本流入逐渐下降。

曾经的“对减少的恐惧”离今天不远了，人们仍然有一种挥之不去的恐惧。一些分析师指出，如果美联储在即将到来的9月货币政策会议上宣布一个具体的紧缩时间表，“减少恐慌”的可能性不大，但这是由多种因素共同作用的结果，包括:迄今为止，美联储与市场沟通良好，加息并未令各方感到意外；美元指数在经历年初的高点后也继续下跌，目前已下跌10%；2017年后，全球经济普遍复苏，各国经济增长普遍加快，新兴市场经济体经营亮点增多，投资者乐观，大多数新兴市场经济体短期外债、经常性收支、外汇储备等指标相对稳定。新兴市场经济体的资本流动预计将在上半年改善的基础上继续改善。

在危机时期，外部驱动因素往往起主导作用，而当危机过去、经济普遍复苏时，各国的内部驱动因素成为资本流动的主要驱动力。首先，新兴市场经济体的增长预计将保持良好势头。今年7月，国际货币基金组织发布了《全球经济展望》，将2017年新兴市场和发展中国家的经济增长率提高了0.1个百分点，保持了发达国家的增长率不变。经过几年的下降后，两个增长率之间的差距预计将再次扩大，这将有助于吸引资本流入。新兴市场经济体的快速经济增长通常意味着实物项目和资本市场的投资回报相对较高，吸引了来自外国直接投资、投资组合配置和其他渠道的国际资本流入。2008年金融危机后，全球经济增长普遍陷入低迷，新兴市场经济体与发达国家的增长差距从危机前接近7%的峰值逐渐缩小。特别是2016年前后，发达国家经济复苏态势良好，而新兴市场经济体增速相对较低，两者差距缩小至3%以下，为近十年来最低，导致新兴市场经济体净资本流入下降。其次，大宗商品价格已经稳定下来，并在一定程度上反弹。如果价格在未来继续稳定或反弹，这将有助于缓解以往价格大幅下跌导致的外国投资撤离。最后，从全球和历史的角度来看，新兴市场经济体的资产价格目前被低估，特别是经过周期性调整后的股市市盈率只有10倍左右，远低于发达国家约16倍和目前21倍的长期平均水平，由此产生的投资需求有望上升。

尽管新兴市场经济体的资本流动有所改善，但新兴市场经济体未来的资本流动也面临一定的风险。从外部驱动因素来看，一是发达国家货币政策收紧的影响。尽管在美联储加息后，2013年的恐慌并未重演，但发达国家收紧货币政策将对新兴市场经济体的资本流动产生负面影响。尽管由于央行和市场之间的良好沟通，影响相对温和，但也不能忽视。如果短期利率上升，投资者的风险偏好发生变化，可能会通过提高新兴市场经济的长期债券收益率(300098)来增加债务负担，进而增加资本外流的风险。

第二，全球政治和经济仍存在不确定性。特朗普最近授权发起对中国的贸易调查，引发了市场对“美国第一”贸易政策对新兴市场经济体影响的新一轮担忧。此外，美国的减税政策可能会吸引投资回报，产生示范效应，导致其他国家采取后续行动，造成资本流动波动。朝鲜半岛等地缘政治不确定性可能导致国际投资者避险情绪上升，并退出新兴市场经济体。

第三，一些新兴市场经济体相对脆弱，资本流动可能会出现分化。例如，巴西的政治局势动荡，财政赤字和公共债务等金融指标相对脆弱；另一个例子是，土耳其的短期外债、经常收支和其他外部指标相对脆弱，它依靠短期资本流入来弥补经常账户赤字，面临更大的风险；另一个例子是，今年上半年，南非的主权债务评级被标准普尔惠誉下调至垃圾级。此外，政治局势动荡，资本流动的前景往往是负面的。

总体而言，新兴市场的总体资本流动将在2017年下半年继续改善，预计净流入将在2018年再次出现。根据国际金融协会在其2017年新兴市场资本流入报告中的预测，新兴市场经济体的资本净流出将在2017年大幅降至1300亿美元，不到2016年的四分之一。